Die Pleite der Adler Group – vorerst vertagt, aber nicht vom Tisch


„Der Boom ist vorbei“. So kommentiert die Schweizer Großbank UBS die jüngste Entwicklung auf den Immobilienmärkten. In vielen Städten steigen die Immobilienpreise nicht mehr, teilweise sind sie auch schon rückläufig. Die Aktienkurse großer Wohnungsunternehmen sind im Laufe des Jahres 2022 kräftig eingebrochen, bei Vonovia um über 60%. Die Mieten steigen aber leider kräftig weiter, auch deswegen, weil viele, die sich das eigene Haus oder die Eigentumswohnung nicht mehr leisten können, nun auf den Mietwohnungsmarkt drängen. Natürlich wissen alle renditeorientierten Investoren, dass sich die spekulativ angetriebene Preisspirale nicht endlos weiterdrehen kann, aber alle hoffen, am Ende nicht zu den Verlierern zu zählen.


Ende der Ära des billigen Geldes
Absehbar war das Ende des Booms schon vor der aktuellen krisenhaften Wirtschaftsentwicklung, die nun mit Inflation und kräftigen Zinsanstiegen einhergeht. Die Ära des billigen Geldes ist damit vorerst beendet. Banken sind bei der Kreditvergabe vorsichtiger, legen strengere Maßstäbe an und verlangen höhere Zinsen. Ähnliches gilt auch für Anleger, die in Unternehmensanleihen investieren. Damit geraten als erste solche Immobilienunternehmen unter Druck, die mit hochriskanten, in hohem Maße schuldenfinanzierten, teilweise auch dubiosen Geschäftsmodellen operieren. Beispielhaft steht dafür die aktuelle Debatte um unbesicherte Anleihen ohne fixes Fälligkeitsdatum (sog. Hybridanleihen), die von Immobilienunternehmen geschätzt werden, weil man damit ohne Terminzwang recht flexibel umgehen kann. Die European Real Estate Association (Epra) hat jetzt empfohlen, solche Anleihen nicht mehr wie bisher üblich als Eigenkapital, sondern als Schulden zu verbuchen. Eine Umsetzung dieser Empfehlung würde die Verschuldungsquote vieler Unternehmen deutlich erhöhen und könnte ihre Kreditwürdigkeit gefährden. Die Epra-Empfehlung hat inzwischen Leerverkäufer auf den Plan gerufen, die auf sinkende Aktienkurse von Immobilienunternehmen mit einem hohen Anteil von Hybridanleihen spekulieren.

Ein Leerverkäufer hat auch vor drei Jahren den Krisenstrudel ausgelöst, in den der Adler-Konzern (Adler Group) immer tiefer geraten ist. Zweifellos hat dabei das hochspekulative, schuldenfinanzierte, in Teilen wohl auch kriminelle Geschäftsmodell der Adler Group eine Rolle gespielt. Funktionieren konnte das aber nur so lange, wie es keine ernsten Zweifel daran gab, dass sich die Immobilienpreise immer nur in eine Richtung bewegen würden: nach oben nämlich. Vor drei Jahren war das aber keineswegs mehr so sicher. Die Adler-Krise steht insofern am Anfang des inzwischen Wirklichkeit gewordenen Endes eines über zehnjährigen Booms auf den Immobilienmärkten.


Die Adler Group im Krisenstrudel
Im Jahr 2019 schien dem weiteren Aufstieg des Adler-Konzerns (Adler Group) in die Oberliga nicht nur der deutschen, sondern der europäischen Immobilienwirtschaft zunächst noch nichts im Wege zu stehen. In Düsseldorf galt der Konzern mit sechs Entwicklungsprojekten als Hoffnungsträger, von dem sich die lokale Politik mehrere Tausend, allerdings überwiegend hochpreisige Wohnungen erhoffte. Darunter sind die Projekte Grand Central in Oberbilk und das Glasmacherviertel in Gerresheim, die bis heute Spekulationsbrachen geblieben sind. Die Vorwürfe betrügerischer Bilanzmanipulationen, von Insidergeschäften sowie Täuschung von Aktionären und Anlegern, die der britische Börsenhändler Fraser Perring erhoben hatte, ließen sich aber nicht vollständig entkräften. Das Vertrauen von Anlegern und Aktionären war erschüttert, der Aktienkurs brach in der Folge drastisch ein (seit 2021 um fast 95 %). Wegen mangelnder Kooperation verweigerte das Prüfunternehmen KPMG das Testat für den Jahresabschluss 2021 und kündigte aus Sorge um die eigene Reputation schließlich die Zusammenarbeit mit Adler ganz auf. Die Suche des Konzerns nach einem neuen Wirtschaftsprüfer verlief bisher erfolglos, so dass auch ein geprüfter Jahresabschluss für das Jahr 2022 fraglich wurde. Auch die behördliche Finanzaufsicht (Bafin) wurde hellhörig. Sie hat in ihrer Bilanzprüfung allein in der Adler-Jahresbilanz von 2019 mehrere fehlerhafte Berechnungen und Bewertungen festgestellt, durch die die Bilanzsumme des Konzerns um über vier Milliarden Euro aufgebläht wurde. Bei der Frankfurter Staatsanwaltschaft ist inzwischen eine Strafanzeige wegen eines offensichtlich vorgetäuschten, nur der Bilanzmanipulation dienenden Teilverkaufs des Gerresheimer Glasmacherviertel-Projekts anhängig.

Die Auswirkungen dieser Vorgänge waren für die Adler Group gravierend: Ohne geprüfte und testierte Jahresbilanz war dem Konzern die Finanzierung über den Kapitalmarkt versperrt. Bareinnahmen, um den drückenden Schuldenberg von über 7,5 Mrd. Euro abzutragen, konnten nur noch durch Verkäufe von Immobilienbeständen erzielt werden. Die allerdings verliefen weniger ergiebig als erhofft. Es wurde zunehmend fraglich, ob die Adler Group noch in der Lage sein würde, die im Jahr 2023 fälligen Anleihen zu bedienen. Damit aber stand die Pleite des Konzerns als reale Möglichkeit im Raum. In einer Pressekonferenz Anfang Dezember 2022 räumte der Verwaltungsratsvorsitzende Stefan Kirsten ein, die Adler Group sei in einen „perfekten Sturm“ geraten. Man habe deswegen bereits ein „Insolvenzszenario“ analysieren lassen.

Adler-Pleite vertagt, aber nicht vom Tisch
Am 25. November 2022 haben daher vermutlich in der Chefetage der Adler Group die Sektkorken geknallt. Der Verwaltungsratsvorsitzende konnte mitteilen, die Existenzkrise des Konzerns habe abgewendet werden können. Jedenfalls vorläufig. Was war geschehen? Die Adler Group hatte sich mit wichtigen Anleihegläubigern um die Investmentgesellschaften Blackrock und Pimco auf eine Vereinbarung verständigt, die dem Konzern mehr Zeit zum Schuldenabbau verschaffen soll. Anleiherückzahlungen wurden neu terminiert, die Laufzeit einer im Jahr 2004 fälligen Anleihe über 400 Mio. € wurde um ein Jahr verlängert, Zinszahlungen wurden verschoben. Im Gegenzug musste Adler die Anhebung der Zinsen um 2,75 Prozentpunkte akzeptieren. „Ausgewählte Gläubiger“ haben darüber hinaus zugesagt, dem Konzern bis zu 938 Mio. € zusätzliches Kapital zu leihen, das Mitte 2025 zurückzuzahlen ist – mit einer geradezu märchenhaften Verzinsung von 12,5 %, die sich allein auf über 117 Mio. Euro belaufen wird. Was Branchen-Insider für Wahnsinn halten, ist ohne Zweifel in teurer Deal, aber das ist wohl der Preis, den die Adler Group für ihr nacktes Überleben zahlen muss. Inzwischen haben 60 % der Anleihegläubiger der Vereinbarung zugestimmt, genug, um die notwenigen Änderungen der Anleihekonditionen auch dann vornehmen zu können, wenn die angestrebten 75 % nicht erreicht werden. Auch der geprüfte Konzernabschluss für 2022 muss nicht im April, sondern erst Ende 2023 vorliegen – ein wichtiger Zeitgewinn, da nach der Absage durch KPMG immer noch kein neuer Prüfer gefunden wurde.

Das Entgegenkommen der Anleihegläubiger hat aber nicht nur einen hohen Preis. Es erfolgt auch durchaus nicht aus altruistischen Motiven. Es geht um eine nüchterne Risikoabwägung: Geht die Adler Group pleite, verlieren die Gläubiger Geld. Wartet man länger auf die Rückzahlungen, ist das auch nicht ohne finanzielles Risiko, aber es besteht zumindest die Chance, dass – bildlich gesprochen – die Kuh, die man melken will, überleben kann. Die Finanzzusage einiger Gläubiger steht deswegen auch unter dem Vorbehalt eines positiven Sanierungsgutachtens. Ob die Sanierung des Konzerns bis 2025 gelingt und die nun, inklusive Zinsen, zugesagten über eine Milliarde Euro an zusätzlichen Mitteln auch vereinbarungsgemäß zurückgezahlt werden können, ist alles andere als sicher. Durch die aktuelle Krise der Immobilienwirtschaft sind Wertberichtigungen bei den zum Verkauf stehenden Immobilien der Adler Group unvermeidlich. Andererseits zwingt die nun mittelfristig gesicherte Liquidität auch nicht mehr zu Notverkäufen „um jeden Preis“. Adler ist damit durch potenzielle Käufer weniger erpressbar.

Für die Schnäppchenjäger, die darauf gehofft haben, sich aufgrund der Notlage des Unternehmens günstig aus den Adler-Beständen bedienen zu können, sind das nicht unbedingt gute Nachrichten. Ob in Düsseldorf etwa Catella für den Rückkauf der Grand-Central Anteile von Adler, auf die man sich schon in einer Absichtserklärung grundsätzlich verständigt hat, nicht doch mehr als die 110 Mio. € zahlen muss, die man 2019 für den Verkauf erhalten hatte (Catella hat das als „ausgeschlossen“ bezeichnet), muss sich noch zeigen. Ähnliches gilt auch für den geplanten Verkauf des Mehrheitsanteils an dem Tochterunternehmen Brack Capital, zu dem die Projekte Glasmacherviertel, Grafental und Zauberberg gehören. Was mit den noch gar nicht begonnen oder nur zum Teil fertiggestellten Wohnungsbauprojekten der Adler Group weiter geschehen wird, ist derzeit völlig ungewiss. Sicher ist nur, dass sich die Adler Group durch den Deal mit wichtigen Gläubigern Zeit bis maximal 2025 gekauft hat. Ob eine tragfähige Sanierung des Konzerns bis dahin gelingt, steht aber in den Sternen. Die Pleite ist nur vertagt. Vom Tisch ist sie nicht.

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